La complexité du marché des titres à revenu fixe et la difficulté de bâtir un portefeuille constitué de titres à revenu fixe individuels pour des clients de détail, en raison de la rareté des inventaires chez les courtiers, amène de plus en plus de conseillers à envisager d’opter pour des fonds négociés en Bourse (FNB) obligataires.
Les conseillers se retrouvent alors à choisir entre des fonds indiciels et des fonds à gestion active. Lors de l’événement Inside ETFs Canada qui s’est déroulé à Montréal à la fin de juin dernier, différents conférenciers ont donné leur avis sur les défis entourant le choix de FNB obligataire qui conviennent au client.
D’abord, certains conseillers ont un malaise à l’égard des fonds obligataires indiciels traditionnels, lesquels reproduisent aveuglément le rendement de leur indice de référence, d’après Ahmed Farooq, vice-président, Développement du marché des FNB chez Franklin LibertyShares ETF.
« Certains indices sont construits sur la prémisse que l’émetteur de l’indice ayant le plus de dettes a la plus grande pondération dans cet indice. Voulez-vous vraiment acheter les titres à revenu fixes des pays ou des entreprises les plus endettés? » indiquait-il à Finance et Investissement en marge de l’événement.
Par ailleurs, lorsqu’un conseiller opte pour des FNB obligataires indiciels, il devrait malgré tout en faire une forme de gestion active, selon lui. En effet, il devra faire certaines prédictions notamment quant à la qualité de crédit des émetteurs et quant à la duration du portefeuille (faible, moyenne ou longue) afin de justifier quel type de FNB obligataire indiciel il distribue.
« Pourquoi les FNB obligataires à gestion active ont connu une croissance ? C’est parce que beaucoup de conseillers ne sont pas confortables de prendre ces décisions. Parfois, cela prend beaucoup de temps et d’expertise pour ce faire. Et chaque fois qu’il y a des changements dans le marché, il faut se retourner et voir avec votre équipe si on est dans la bonne voie », notait Ahmed Farooq.
Franklin Templeton offre des FNB de titres à revenu fixe qui répondent à ces besoins, à des frais raisonnables, ajoute-t-il.
Inefficience de marché
La gestion active dans le marché des revenus fixe permet notamment de profiter de certaines inefficiences structurelles de ce marché, d’après Andrew Buntain, vice-président, gestionnaire de portefeuille institutionnel, Franklin Bissett Investment Management.
En effet, plusieurs investisseurs institutionnels doivent détenir des titres ayant une cote de crédit supérieure à un certain seuil, disons BBB. Si un pays ou une entreprise subit une décote temporaire de ses obligations de manière à ce que celles-ci passent sous ce seuil, bon nombre d’investisseurs institutionnels devront les vendre. On désigne ces titres qui étaient autrefois des titres de grande qualité comme des fallen angels.
« Nous sommes en amour avec les fallen angels, a déclaré Andrew Buntain, lors d’une conférence d’Inside ETFs Canada. Il y a alors une grande dislocation entre le prix et la valeur d’un titre. Il y a d’abord le fait que certains investisseurs vont vendre en raison de cette mauvaise nouvelle. Puis, arrivent les vendeurs forcés: certains FNB et régimes de retraite doivent avoir des titres cotés BBB ou mieux, autrement ils violeraient leur politique d’investissement. Les titres qu’ils vendent viennent alors en rabais. »
Lorsque les évaluations fondamentales de ces titres sont favorables, un gestionnaire de portefeuille peut alors acheter ces titres au rabais en espérant que la difficulté que connaît l’émetteur soit temporaire.
Andrew Buntain a admis que ce genre d’occasions ne se présentent pas tous les ans, mais que, lorsque c’est le cas, un gestionnaire de portefeuille peut en profiter.
De plus en plus de choix
Fait intéressant, ces dernières années, les manufacturiers de FNB et les firmes qui conçoivent des indices obligataires ont rendu de plus en plus diversifiée l’offre de FNB indiciels.
Par exemple, les conseillers peuvent non seulement choisir en fonction de la qualité de crédit des émetteurs ou de la duration du FNB, mais également en fonction de leur localisation (marchés développés ou émergents). Ils peuvent même choisir entre des versions couvertes en fonction des fluctuations de devises, partiellement couvertes ou non couvertes.
« Notre principal focus a été autour du fait d’être encore plus pointus dans notre offre, a noté Marina Mets – Managing Director, FTSE Russell, qui note que son organisation a créé un indice qui suit les fallen angels. Il est maintenant possible de reproduire les rendements de différentes catégories d’actifs. »
Selon elle, les conseillers et les investisseurs canadiens ont un « biais domestique incroyable non seulement dans les actions, mais aussi dans le revenu fixe. » Il est pertinent de diversifier le portefeuille des clients en envisageant les obligations à haut rendement et les obligations étrangères, provenant des pays développés comme émergents.
Plusieurs intervenants ont souligné l’importance de diversifier leur portefeuille, notamment en raison du biais domestique des clients. Par exemple, Andrew Buntain a indiqué qu’au sud de la frontière l’on pouvait se procurer entre autres des prêts bancaires de premier rang pour lesquels « vous avez une duration pratiquement nulle, mais du risque de crédit, [ce qui est favorable] ».
« Les titres à revenu fixe des marchés émergents sont une catégorie d’actif que les conseillers ne peuvent plus ignorer, notamment en raison des rendements que cela peut apporter », dit Joyce Choi, directrice, stratégies de produits à revenu fixe, chez BlackRock. Selon elle, les bilans des entreprises se sont améliorés, tout comme la qualité du crédit des émetteurs. Les facteurs fondamentaux sont donc favorables, juge-t-elle. Évidemment, cette catégorie d’actif comporte son lot de risques à ne pas négliger.
D’ailleurs, un élément à ne pas négliger dans le choix d’un FNB de titres à revenu fixe est le risque de devise, qui est élevé avec les titres étrangers, car la volatilité des devises est supérieure à celle des titres à revenu fixe. Or, pour plusieurs conseillers, la portion du portefeuille d’un client en titres à revenu fixe représente la partie « prudente » sur laquelle un conseiller compte afin d’amoindrir la volatilité de la portion « action » d’un portefeuille. Les conseillers doivent donc avoir confiance dans la part de titres à revenu fixe du portefeuille, a noté Mark Reas, directeur, gestionnaire de portefeuille, FNB, chez BMO Gestion mondiale d’actifs.
C’est la raison pour laquelle la plupart des portefeuilles de titres à revenu fixe sont traditionnellement couverts contre le risque de devise, afin de l’éliminer en grande partie.
Un conseiller doit donc être prudent lorsqu’il opte pour un FNB partiellement couvert contre le risque de devise. « Le risque de devise est démesurément plus important que le risque des titres à revenu fixe. Si vous devez jouer avec le risque de devise dans la portion de votre portefeuille de titres à revenu fixe, vous devez avoir une forte conviction », a dit Mark Reas. Celui-ci a donc un biais en faveur d’une couverture complète du risque de devise.
Gare aux frais de gestion
Lorsqu’ils choisissent entre des fonds indiciels et des fonds à gestion active, les conseillers doivent porter une grande attention aux frais, a soutenu Dan Lefkovitz, stratège chez Morningstar Indexes.
Morningstar a mené une étude analysant la performance des fonds obligataire dans 25 différentes catégories de titres à revenu fixe à travers le monde.
« Dans environ la moitié de ces catégories, le fonds médian a surperformé son indice de référence, donc a ajouté de l’alpha, avant ses frais (brut de frais). Cependant, sur une base nette de frais (après les frais de gestion), le fonds médian dans aucune catégorie n’a surperformé. Cela démontre l’importance des frais dans le secteur du revenu fixe. L’éventail des rendements est restreint, il est comprimé, et les fonds avec frais élevés par rapport au fonds avec frais bas peuvent faire un monde de différence », a-t-il soutenu lors de l’événement Inside ETFs Canada.
Par ailleurs, la même étude arrive à la conclusion que, dans les catégories de titres à revenu fixe qui sont peu liquides, comme les titres à revenu fixe des marchés émergents ou les obligations à haut rendement, les fonds passifs et actifs échouent à capturer le rendement de l’indice de référence, notamment en raison des frais de transaction qui sont plus élevés dans ces catégories.