(« Règlement 81-102 ») afin d’inclure les fonds d’investissement souhaitant investir directement ou indirectement dans les cryptoactifs.

L’Autorité des marchés financiers (l’« AMF »), le régulateur québécois en valeurs mobilières, a ensuite tenu une séance de consultation et a publié le 27 mars 2025 une version révisée d’un projet de modification du Règlement 81-102. Bien que ce projet ne soit pas encore en vigueur, il est intéressant d’examiner les principales modifications proposées au Règlement 81-102.

Modification de la définition de « OPC alternatif »

Le projet de modification propose la mise à jour de la définition d’organisme de placement collectif alternatif (alternative mutual fund) (« OPC alternatif ») afin d’y inclure les OPC qui investissent dans les cryptoactifs[4].

Ajout de restrictions sur les types de placements

Investissement direct limité aux OPC alternatifs et aux fonds d’investissement à capital fixe: Seuls les OPC alternatifs et les fonds d’investissement à capital fixe pourront acquérir, vendre, détenir ou utiliser des cryptoactifs directement[5]. Pour pouvoir investir dans les cryptoactifs, les OPC non alternatifs devront : (i) recourir à des OPC alternatifs ou à des fonds à capital fixe investissant dans des cryptoactifs ou (ii) investir dans des dérivés dont l’élément sous-jacent est un cryptoactif, mais cet investissement devra être limité à 10 % de la valeur liquidative totale du fonds[6].

Cryptoactif fongible et négociable sur une bourse reconnue : Le projet de règlement prévoit également que pour qu’un OPC alternatif puisse investir dans un cryptoactif, celui-ci doit être fongible et doit être négociable sur une bourse reconnue et, lorsque le cryptoactif est l’élément sous-jacent d’un dérivé visé, il doit satisfaire aux mêmes critères[7].

C’est une restriction additionnelle au type de placement que les OPC alternatifs peuvent faire.

Le premier projet de modification interdisait l’utilisation des cryptoactifs comme titres prêtés, titres transférés ou sûretés dans le cadre (i) d’opérations de prêts de titre (ii) de mises en pensions ou (iii) de prise en pension[8]. Cette restriction a été abandonnée dans le projet de modification du 27 mars 2025.

Ajout de dispositions spécifiques pour la garde des cryptoactifs

Détention des cryptoactifs dans un stockage hors ligne (cold wallet) : Des dispositions spécifiques aux dépositaires et aux sous-dépositaires qui détiennent des cryptoactifs pour le compte de fonds d’investissement (le « dépositaire de cryptoactifs ») sont prévues dans le projet de modification. Le dépositaire de cryptoactifs devra notamment détenir les cryptoactifs dans un stockage hors ligne (aussi connu sous le nom de portefeuille froid, cold wallet) sauf s’ils sont requis pour faciliter une opération de portefeuille du fonds[9].

Transmission d’un rapport annuel d’expert-comptable : Le dépositaire de cryptoactifs devra également, annuellement, obtenir un rapport d’expert-comptable évaluant les engagements de services et les exigences du système quant à la garde des cryptoactifs. Le dépositaire de cryptoactifs devra transmettre ce rapport au fonds d’investissement.

Le premier projet de modification prévoyait l’obligation de maintenir une assurance à l’égard de la garde de cryptoactifs pour le compte d’un fonds d’investissement[10]. Cette obligation n’a pas été reproduite dans le projet de modification du 27 mars 2025.

Ajout des cryptoactifs comme produit de la souscription

Acceptation des cryptoactifs comme produit de la souscription : Sous le régime actuel des fonds d’investissement, les OPC ne peuvent accepter que des valeurs mobilières au lieu d’un paiement en espèce lors de la souscription. Le projet de modification permettra aux OPC qui détiennent des cryptoactifs d’accepter des cryptoactifs comme produit de la souscription s’ils sont jugés acceptables par le conseiller en valeurs mobilières de l’OPC et qu’ils ont une valeur au moins équivalente au prix d’émission des titres de l’OPC obtenus en contrepartie[11].

Bref, les modifications apportées au Règlement 81-102 ont pour objectif d’adapter le régime réglementaire afin de tenir compte des aspects uniques des cryptoactifs comme produit d’investissement pour les fonds d’investissement faisant appel public à l’épargne[12]. Bien que l’AMF sera le premier des régulateurs canadiens en matière de valeurs mobilières à mettre en œuvre ces changements, les autres régulateurs envisagent de mettre en œuvre des modifications similaires dans le futur.

Par Me Julie-Martine Loranger Avocate émérite, associée chez McCarthy Tétrault S.E.N.C.R.L., s.r.l., avec la collaboration de Yassine Khadir et Vincent Leduc respectivement associée, sociétaire et étudiant chez McCarthy Tétrault, S.EN.C.R.L.

Le présent article ne constitue pas un avis juridique.

[1] p.2, CSA Staff Notice 81-336 Guidance on Crypto Asset Investment Funds Thar are Reporting Issuers («CSA Staff Notice 81-336»). (https://www.osc.ca/sites/default/files/2023-07/csa_20230706_81-336_guidance-on-crypto-asset-funds.pdf).

[2] p.2, CSA Staff Notice 81-336.

[3] Projet de Règlement modifiant le Règlement 81-102 sur les fonds d’investissement concernant les cryptoactifs publié le 18 janvier 2024. (https://lautorite.qc.ca/fileadmin/lautorite/reglementation/valeurs-mobilieres/81-102/2024-01-18/2024janv18-81-102-cons-crypto-fr.pdf).

[4] p.4, Avis de publication locale du Règlement modifiant le Règlement 81-102 sur les fonds d’investissement concernant les cryptoactifs (« Avis de modification »), publié le 27 mars 2025. (https://lautorite.qc.ca/fileadmin/lautorite/reglementation/valeurs-mobilieres/81-102/2025-03-27/2025mars27-81-102-crypto-avis-publ-fr.pdf)

[5] p.4, Avis de modification.

[6] p.7, Avis de modification.

[7] p.1, projet de Règlement modifiant le règlement 81-102 sur les fonds d’investissement publié le 27 mars 2025. (https://lautorite.qc.ca/fileadmin/lautorite/reglementation/valeurs-mobilieres/81-102/2025-03-27/2025mars27-81-102-crypto-final-acvm-fr.pdf).

[8] p.7, Avis de modification.

[9] p.4, Avis de modification.

[10] p.8, Avis de modification.

[11] p.5, Avis de modification.

[12] p.2, Avis de modification.

L’article L’AMF propose d’encadrer les fonds d’investissement de cryptoactifs est apparu en premier sur Finance et Investissement.

Qu’est-ce que le shadow trading ?

Une information sur un émetteur assujetti qui est (i) inconnue du public et (ii) susceptible d’affecter la décision d’un investisseur raisonnable est une information privilégiée[ii]. Toute personne qui a une connexité avec l’émetteur assujetti (administrateurs, dirigeants, actionnaire avec 10 % des droits de vote) ou qui obtient une information privilégiée devient un initié et ne peut effectuer d’opération sur les titres de cet émetteur assujetti[iii]. S’il le fait, il commet un délit d’initié.

Il existe 3 principaux types de délits d’initiés :

1. Opérations directes : Un initié, notamment un dirigeant ou un administrateur, négocie les titres de son émetteur assujetti sur la base d’information privilégiée obtenue en raison de sa position au sein de l’émetteur assujetti.
2. Tuyautage : Un initié partage une information privilégiée avec un tiers. Ce tiers effectue alors des opérations sur les titres de l’émetteur assujetti sur la base de cette information privilégiée.
3. Détournement : Une personne effectue des opérations sur la base d’information qu’elle sait avoir été obtenue de manière illégitime, quel que soit son lien avec l’émetteur assujetti.

Dans ces trois cas, il y a utilisation d’information privilégiée d’un émetteur assujetti pour effectuer des opérations sur les titres de ce même émetteur assujetti.

Le shadow trading est, quant à lui, un délit d’initié qui consiste à utiliser de l’information privilégiée relative à un émetteur assujetti afin d’acheter ou de vendre des actions d’un autre émetteur assujetti dont le cours est susceptible d’être affecté par cette information privilégiée. Ce type de délit d’initié est un phénomène qui est largement répandu puisqu’il est plus difficile à détecter par les autorités que les 3 principaux types de délits d’initiés[iv].

L’affaire SEC v. Panuwat

Dans la décision SEC v. Panuwat, Matthew Panuwat (« Panuwat »), un dirigeant de Medivation inc. (« Medivation ») a obtenu de l’information privilégiée à l’effet que les actions de Medivation allaient être achetées par Pfizer pour un montant supérieur à leur prix au marché. Quelques minutes plus tard, Panuwat a acheté des options d’achat sur des actions d’Incyte, une entreprise comparable œuvrant dans la même industrie et le même marché que Medivation. Panuwat misait que l’annonce publique de l’acquisition de Medivation par Pfizer entraînerait une augmentation de la valeur des actions d’Incyte puisque les deux entreprises étaient similaires. Lors de l’annonce de l’acquisition de Medivation, l’action d’Incyte a bondi de 8 %, permettant ainsi à Panuwat de réaliser un profit de 100 000 $ dollars américains.

La SEC a allégué que l’acquisition de titres d’une entreprise comparable, alors que l’on détient des informations privilégiées sur l’acquisition d’un émetteur assujetti, constituait un délit d’initié. La SEC a soutenu que l’acquisition de Medivation aurait été perçue par un investisseur raisonnable comme ayant considérablement modifiée l’ensemble des informations disponibles à l’égard non seulement de Medivation, mais également d’Incyte. Le tribunal a conclu que Panuwat avait commis un délit d’initié, reconnaissant ainsi pour la première fois aux États-Unis la théorie du shadow trading.

Qu’en est-il au Canada ?

De notre côté de la frontière, il n’y a pas encore eu de décision en lien avec le shadow trading. Considérant l’étendue du phénomène de shadow trading, il est fort probable que les régulateurs canadiens en valeurs mobilières y soient confrontés prochainement.

Au Québec, l’article 189.1 de la Loi sur les valeurs mobilières[v] prévoit spécifiquement qu’un initié ne peut pas exploiter une information privilégiée afin d’effectuer des opérations sur les titres d’un autre émetteur assujetti dès lors que leur cours est susceptible d’être influencé par les fluctuations des titres de l’émetteur assujetti dont il détient de l’information privilégiée. La législation québécoise prévoit donc explicitement l’interdiction du shadow trading.

Dans les autres provinces, la législation en matière de délit d’initié n’interdit pas explicitement le shadow trading. Cependant, les régulateurs pourraient invoquer la compétence résiduelle en matière d’intérêt public des tribunaux afin d’obtenir l’imposition de sanctions en lien avec le shadow trading[vi].

Bref, bien que la théorie du shadow trading n’ait pas encore été invoquée devant les tribunaux canadiens, les régulateurs disposent néanmoins des outils nécessaires pour sanctionner cette pratique. Les émetteurs assujettis devraient également mettre à jour leurs politiques internes afin de tenir compte des pratiques de shadow trading. Il reste à voir comment les régulateurs encadreront cette pratique.

Le présent article ne constitue pas un avis juridique.

Par Me Julie-Martine Loranger, Ad.E., avec la collaboration de Yassine Khadir, stagiaire en droit chez McCarthy Tétrault.

[i] Numéro de dossier 21-cv-06322-WHO. La décision a été portée en appel le 8 novembre 2024.

[ii] Loi sur les valeurs mobilières, RLRQ c. V-1.1, art. 5 (ci-après « LVM »).

[iii] Art. 89 et 187 LVM. Notez qu’au Québec, lorsque l’on obtient de l’information privilégiée, peu importe la manière dont on l’obtient, on devient un initié (art. 189 par. 6 LVM).

[iv] Voir Shadow Trading, M. Mehta, et al, The Accounting Review (juillet 2021), https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3689154; et Shadow Trading and Macroeconomic Risk, Y. Lee et A. Romano, Harvard Business Law Review (2023), https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3731719.

[v] Art. 189.1 LVM.

[vi] Par exemple : Loi sur les valeurs mobilières, L.R.O. 1990, c.-S.5, art. 127.

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Le nouveau Cadre adopte une approche de surveillance axée sur les risques présentant des impacts potentiels les plus importants pour : la stabilité financière et la protection des intérêts des clients[3]. Le nouveau Cadre se veut également dynamique afin de s’adapter aux changements internes et externes des entités assujetties et d’intervenir au moment opportun.

Nous examinerons certains des changements apportés au Cadre soit :

• Une approche de surveillance plus dynamique et prospective ;
• Une transparence accrue et des échanges en continu avec les entités assujetties ;
• Une importance accordée aux pratiques commerciales et au traitement équitable des clients ; et
• Un profil de risque qui vise à évaluer la résilience des institutions financières.

Approche de surveillance plus dynamique et prospective

Le nouveau Cadre prévoit une formalisation des vigies en continu des environnements internes (notamment les tendances en matière de stratégies, produits, gouvernance ou pratiques) et externes (notamment les changements macroéconomiques et les innovations technologiques) des entités assujetties[4]. Une vigie spécifique est également effectuée pour les risques en émergence. Cela permettra à l’AMF d’intervenir en temps opportun puisqu’elle maintient une lecture des risques à jour.

Le nouveau Cadre prévoit également que L’AMF passe d’un plan de surveillance de trois ans mis à jour annuellement à un plan de surveillance annuel mis à jour trimestriellement ou au besoin[5]. L’aspect dynamique du nouveau plan de surveillance permettra de l’ajuster lorsqu’un événement survient dans l’environnement interne ou externe de l’entité assujettie et qu’il modifie l’évaluation des risques[6].

Enfin, le nouveau Cadre prévoit une évolution des modes et travaux de surveillance. En effet, la nature des travaux de surveillance de l’AMF peut prendre diverses formes dont notamment des demandes d’informations ponctuelles, d’auto-évaluation ou de rencontres périodiques[7]. Les travaux de surveillance s’intensifient en fonction de l’augmentation du niveau de risque ou du stade d’intervention[8]. L’AMF précise également que ces travaux de surveillance peuvent viser une entité ou une industrie (surveillance transversale).

Transparence accrue et des échanges en continu avec les entités assujetties

Le nouveau Cadre prévoit une communication accrue avec les entités assujetties en fonction de leur catégorisation[9]. Ces échanges en continu permettent un partage d’information sur les risques et tendances entre l’AMF et les entités assujetties.

Le nouveau Cadre prévoit également la communication en temps opportun avec les entités assujetties de tout développement en matière d’encadrement et de surveillance. Par exemple, dans le cadre de travaux de surveillance, l’AMF discute des observations et des recommandations avec la haute direction avant de les finaliser[10]. Cette transparence permet de donner de la prévisibilité aux entités assujetties[11].

Cette communication accrue a pour objectif de renforcer la collaboration entre les entités assujetties et l’AMF.

Importance accordée aux pratiques commerciales et au traitement équitable des clients

Dans le nouveau Cadre, l’AMF accorde une importance particulière aux pratiques commerciales et au traitement équitable des clients lors de l’identification et l’évaluation des risques. L’AMF tient maintenant compte, non seulement de l’impact des pratiques commerciales sur l’entité assujettie, mais également de leur impact sur les clients[12].

En effet, une pratique commerciale inadéquate pourrait avoir un faible impact sur l’entité assujettie, mais avoir un impact important sur les clients[13]. En tenant compte des clients dans son évaluation, l’AMF compte assurer une meilleure protection des clients.

Profil de risque qui vise à évaluer la résilience des institutions financières

Afin de déterminer le profil de risque, l’AMF fait l’analyse de 4 composantes. L’analyse de la composante « Risques non financiers » permet de déterminer la résilience opérationnelle de l’institution financière, soit sa capacité à opérer en cas de perturbation[14]. L’analyse des composantes « Risques financiers et d’assurance » et « Situation financière » permet de déterminer la résilience financière de l’institution financière, soit sa capacité à résister à des périodes de tensions financières[15]. La dernière composante, « Culture, gouvernance et fonction de supervision », permet de déterminer de manière transversale aux autres composantes si la gestion des risques fait partie intégrante de la culture d’entreprise, et ce, particulièrement au niveau du conseil d’administration et de la haute direction[16].

Le Cadre s’applique aussi différemment pour les agences d’évaluation du crédit (« AÉC ») et certaines institutions financières. Les AÉC ne sont soumis à une évaluation que sur deux des quatre composantes, soit celle sur la Culture, gouvernance et fonction de supervision ainsi que celle des Risques non financiers. Les organismes d’autoréglementation et les unions réciproques, quant à eux, ne sont évalués que sur la base de la composante Situation financière.

Suite à cette analyse, l’AMF attribue une cote de profil de risque, variant de « faible » à « très élevée », qui exprime l’impact que la matérialisation d’un risque pourrait avoir sur l’institution financière. L’AMF note que le risque « faible » ne signifie pas un risque nul. Cela tend plutôt à indiquer que l’institution financière met en place des mesures de gestions de risques suffisantes et est considérée comme résiliente face à la matérialisation d’un risque[17]. Cette nouvelle analyse permettra d’assurer la stabilité du système financier face aux potentielles perturbations.

Bref, en adoptant un nouveau Cadre plus dynamique et prospectif, l’AMF se dote des outils nécessaires pour répondre efficacement aux nouveaux risques. Cette approche lui permettra également d’intervenir en temps opportun et de favoriser la transparence dans ses communications avec les entités assujetties.

Par Me Julie-Martine Loranger, avocate émérite, associée chez McCarthy Tétrault S.E.N.C.R.L., s.r.l., avec la collaboration de Yassine Khadir et Vincent Leduc respectivement associée, sociétaire et étudiant chez McCarthy Tétrault, S.EN.C.R.L..

Le présent article ne constitue pas un avis juridique.

[1] https://lautorite.qc.ca/grand-public/salle-de-presse/actualites/fiche-dactualite/lautorite-met-a-jour-son-cadre-de-surveillance-des-institutions-financieres-et-des-agents-devaluation-du-credit

[2] P.7

[3] P.7

[4] P.11

[5] P.14

[6] P.13

[7] P.15

[8] P.14

[9] P.9

[10] P.16

[11] P.9

[12] P.13

[13] P.9

[14] P.12

[15] P.12

[16] P.11

[17] P.13

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XT Exchange offrait des produits d’investissement liés aux cryptoactifs au Québec, y compris des contrats sur cryptoactifs, des contrats sur cryptoactifs non fongibles (NFT), des contrats à terme (futures contracts), des programmes de rendement (savings programs) et des contrats liés à la validation par preuve d’enjeu (staking contracts). Suite aux procédures de l’Autorité des marchés financiers (« AMF ») contre XT Exchange en mars 2023, XT Exchange a informé l’AMF qu’elle avait mise en place des mesures pour bloquer aux adresses IP canadiennes l’accès à son site web. Cependant, bien que les Canadiens ne pouvaient plus créer de nouveaux comptes, le personnel de l’AMF a été en mesure de continuer à transiger dans un compte créé avant que le blocage géographique ne prenne effet.

Le TMF a conclu que les produits offerts par XT Exchange constituaient des contrats d’investissement et qu’ils avaient fait l’objet d’un placement sans prospectus, contrevenant ainsi à la Loi sur les valeurs mobilières[iv]. Le TMF a également conclu que les contrats à terme (future contracts) offerts par XT Exchange étaient des dérivés et qu’ils avaient été créés et mis en marché par XT Exchange alors que XT Exchange n’était pas agréée par l’AMF, contrevenant ainsi à la Loi sur les instruments dérivés[v]. De plus le TMF a précisé que, en exploitant et rendant disponible le site web XT.com, qui facilitait des opérations liées aux cryptoactifs[vi], XT Exchange a agi en tant que courtier en valeurs mobilières et en dérivés sans être inscrit auprès de l’AMF.

Lors de la détermination de la sanction, le TMF a tenu compte de plusieurs facteurs dont notamment :

• L’absence de collaboration de XT Exchange avec l’AMF[vii]: XT Exchange n’a pas répondu aux nombreuses notifications de l’AMF concernant les procédures. Lors de l’audience, BZ n’a pas été représentée et n’a pas justifié un motif valable pour son absence. Le TMF a indiqué que la non-collaboration de XT Exchange et BZ démontrait une absence de respect envers les régulateurs.
• L’aspect volontaire de la contravention : XT Exchange avait des activités internationales et devait donc savoir que ses activités étaient assujetties à la réglementation en valeurs mobilières au Canada[viii]. De plus, XT Exchange a continué à contrevenir à la réglementation après avoir été informée des procédures à son égard[ix]. XT Exchange a donc volontairement contrevenu à la réglementation en valeurs mobilières.
• L’absence de facteurs atténuants : Le TMF a constaté l’absence de facteurs atténuants[x]

Le TMF a précisé qu’un message clair doit être envoyé aux propriétaires et aux exploitants de plateformes de négociation de cryptoactifs qui agissent en contravention à la législation en valeurs mobilières canadienne: la conformité est leur seule avenue possible[xi]. C’est pour cela que le TMF a imposé une pénalité administrative de 2 millions de dollars contre XT Exchange et a ordonné la cessation de toutes les opérations de valeurs mobilières et de dérivés au Québec, sauf celles nécessaires pour permettre aux utilisateurs de retirer leurs actifs et de fermer leurs comptes. Le TMF a également ordonné à XT Exchange de bloquer l’accès à tous les utilisateurs québécois dans les deux mois suivant la décision ainsi que de notifier aux utilisateurs, dans les deux jours suivant la notification de la décision, le délai dans lequel le site web devient inaccessible et du fait qu’ils doivent retirer leurs actifs dès que possible.

Cette décision est l’une des premières qui sanctionne les plateformes de négociations de cryptoactifs au Canada. Bien qu’elle date de septembre 2023, les tribunaux l’ont citée à de nombreuses reprises[xii]. Le message est clair, les autorités en valeurs mobilières canadiennes sont à l’affût et elles vont sévir contre les plateformes de négociations de cryptoactifs qui ne se conforment pas à la réglementation en valeurs mobilières. D’autre part, la question de l’application des jugements s’avère difficile, les entreprises étant basées aux Seychelles et Dubaï, l’AMF risque de rencontrer des difficultés majeures quant à la collecte des sanctions imposées.

Par Julie-Martine Loranger, avocate émérite, associée chez McCarthy Tétrault S.E.N.C.R.L., s.r.l., avec la collaboration de Yassine Khadir et Vincent Leduc respectivement associée, sociétaire et étudiant chez McCarthy Tétrault, S.EN.C.R.L.

Le présent article ne constitue pas un avis juridique.

[i] Autorité des marchés financiers c. XT.com Exchange (XT Exchange et XT.com), 2023 QCTMF 62

[ii] Par. 4.

[iii] Par. 239, 241

[iv] Par. 137, RLRQ, c. V-1.1., art. 11.

[v] RLRQ, c. I-14.01, art. 82.

[vi] Par. 223 à 225

[vii] Par. 267, 272, 273, 274, 275

[viii] Par. 284

[ix] Art. 278, 274

[x] Par. 288.

[xi] Par. 275

[xii] À titre d’exemple : Autorité des marchés financiers c. Coinex Global Limited, 2023 QCTMF 75, Autorité des marchés financiers c. Élan Future inc., 2023 QCTMF 93 et Re LiquiTrade Ltd., 2024 BCSECCOM 406.

L’article L’affaire Autorité des marchés financiers c. XT.com Exchange est apparu en premier sur Finance et Investissement.

Quelles sont les prochaines étapes pour donner effet à cette entente de règlement?

Par un avis de demande d’audience de règlement, l’OCRI annonce qu’une formation d’instruction tiendra une audience de règlement afin de déterminer si une formation d’instruction devrait accepter l’entente de règlement conclue entre le personnel de la mise en application et l’intimé.

C’est donc au terme d’une audience sur une entente de règlement, conjointement proposée, que celle-ci sera acceptée ou rejetée. Ce n’est également qu’une fois acceptée par une formation d’instruction que l’entente de règlement deviendra publique et prendra plein effet.

À la suite d’une audience de règlement, la formation d’instruction peut accepter ou rejeter l’entente proposée, cependant elle ne peut pas la modifier.

Le rôle de la formation d’instruction, lors de cette audition, est de déterminer si les sanctions proposées se situent à l’intérieur d’une fourchette raisonnable d’adéquation. Les principes qui doivent guider la formation ont été, entre autres, énoncés dans l’arrêt de principe re : Milewski[i].

Les critères d’acceptation d’une entente de règlement ne sont pas identiques aux critères qui s’appliquent dans le cadre de la détermination de la sanction correcte suivant une audience contestée.

« Le conseil de section qui considère une entente de règlement n’aura pas tendance à modifier une sanction dont il juge qu’elle se situe dans une fourchette raisonnable, compte tenu de la procédure de règlement et du fait que les parties se sont entendues. Il ne rejettera pas une entente à moins qu’il estime qu’une sanction se situe clairement à l’extérieur d’une fourchette raisonnable d’adéquation »[ii]

Pour déterminer si la sanction proposée par l’entente de règlement se situe dans une fourchette acceptable, on aura recours à l’analyse d’affaires similaires où un règlement est intervenu. Les sanctions devront être proportionnelles et raisonnables aux contraventions en gardant à l’esprit l’aspect dissuasif des sanctions[iii].

Lors de son examen et analyse, la formation d’instruction tiendra compte du fait qu’il s’agit d’un règlement convenu entre les parties qui permet une résolution rapide des procédures disciplinaires. Il s’agit de l’avantage que constitue le processus de règlement et ce du point de vue de l’intérêt public.

Par Me Julie-Martine Loranger, Avocate émérite, associée chez McCarthy Tétrault S.E.N.C.R.L., s.r.l.

Le présent article ne constitue pas un avis juridique.

[i] Milewski [1999] I.D.A.C.D, no 17

[ii] Milewski [1999] I.D.A.C.D, no17, page 9

[iii] M Partners et Isenberg 2018 OCRCVM 25

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Dans une récente décision, la Cour suprême du Canada (CSC) a dû déterminer si les ordonnances de remise et les sanctions administratives pécuniaires imposées par la British Columbia Securities Commission (la Commission) survivaient à la libération du failli.

Entre 2007 et 2009, monsieur et madame Poonian (ci-après les Poonians) ont manipulé le marché à l’aide d’un stratagème financier de type pump and dump obtenant approximativement 7 millions de dollars (M$) en gains illégaux[i].

Le stratagème consistait à gonfler artificiellement le prix des actions d’un émetteur public et, ensuite, à vendre ces mêmes actions à des prix très élevés, réalisant ainsi un gain important. La Commission a conclu que les Poonians avaient contrevenu à la législation en valeurs mobilières et leur a alors infligé des sanctions administratives pécuniaires totalisant 13,5 M$ et leur a ordonné de remettre les sommes obtenues à l’aide du stratagème financier, soit une somme totale de 5,6 M$.

À la suite de la décision de la Commission, les Poonians n’ont entrepris aucune démarche pour payer les sommes réclamées et ont déclaré faillite. La Commission a donc saisi les tribunaux afin que les sanctions administratives pécuniaires et les ordonnances de remise survivent à la libération des faillis. C’est dans ce contexte que la CSC a conclu que les ordonnances de remise subsistaient après la libération du failli, mais que les sanctions administratives pécuniaires ne survivaient pas à la libération du failli.

En réponse à la décision de la CSC, la Commission a publié un communiqué de presse réclamant une réforme de la LFI, soulignant que le processus de faillite avait permis à de nombreux contrevenants à la législation en valeurs mobilières de se soustraire aux sanctions administratives pécuniaires.

En effet, depuis 2001 plus de 40 individus et entreprises ont collectivement omis de rembourser 80 M$ à la Commission en déclarant faillite. La Commission a également précisé dans son communiqué que le fait que des sanctions administratives pécuniaires pouvaient être éteintes par la faillite discréditait son devoir de protéger les investisseurs et soulignait une lacune importante de la LFI.

Cette décision illustre l’un des défis des autorités en valeurs mobilières, soit la difficulté d’obtenir les sanctions pécuniaires administratives des contrevenants. Les autorités en valeurs mobilières imposent généralement des sanctions administratives élevées afin de dissuader d’autres contrevenants d’agir de manière similaire. Mais est-ce réellement dissuasif s’il est possible de s’y soustraire en faisant faillite ? Il sera intéressant de voir si cette décision et la prise de position de la Commission inciteront le législateur à modifier la LFI afin de mettre fin à cette porte de sortie pour les contrevenants.

Par Me Julie-Martine Loranger, avocate émérite, associée chez McCarthy Tétrault S.E.N.C.R.L., s.r.l., avec la collaboration de Yassine Khadir et Vincent Leduc, respectivement associée, sociétaire et étudiant chez McCarthy Tétrault.

Le présent article ne constitue pas un avis juridique.

[i] Poonian (Re), 2015 BCSECCOM 96 (CanLII), <https://canlii.ca/t/ggsf7>

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Cette décision fait suite à la première cause initiée par l’Australian Securities and Investments Commission (ASIC) en matière d’écoblanchiment, où la Cour fédérale d’Australie a imposé une sanction de 11,3 millions AUD (10,5 millions CAD) à Mercer Superannuation (Australia) Limited pour des déclarations contenant de l’information fausse ou trompeuse sur l’aspect durable de ses produits d’investissement.

L’ASIC a allégué que Vanguard avait transmis de l’information fausse ou trompeuse du 7 août 2018 au 17 février 2021, en affirmant que le Fonds offrait une occasion d’investissement éthique, qu’une vérification des valeurs mobilières contre des critères environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) était effectuée et que les valeurs mobilières ne respectant pas les critères ESG étaient retirées ou exclues.

Cette information fausse ou trompeuse apparaissait dans les documents d’information du produit (product disclosure statement – PDS) de Vanguard, sur son site web, ainsi que dans une interview et une présentation avec Finance News Network. Vanguard a admis la plupart des allégations de l’ASIC.

Afin de déterminer le montant de la sanction, la Cour fédérale d’Australie a pris en compte certains facteurs aggravants et certains facteurs atténuants pertinents afin de déterminer la pénalité appropriée.

Certains des facteurs considérés par la Cour sont les suivants :

• Gravité de la conduite trompeuse : Vanguard a développé et fait la promotion du Fonds en réponse à la demande du marché pour des investissements ESG et l’aspect « éthique » du Fonds était sa principale caractéristique. De plus, 74 % des valeurs mobilières du Fonds (en fonction de leurs valeurs marchandes) n’avaient pas été analysées en fonction des critères ESG promis. Bien que la conduite de Vanguard n’ait pas causé de perte financière pour les investisseurs, la Cour fédérale d’Australie a indiqué que la conduite avait le potentiel de leur causer un préjudice en les empêchant d’avoir l’occasion de faire un choix d’investissement correspondant à leurs valeurs.

• Durée de la conduite trompeuse et l’importance du fonds : La conduite trompeuse s’est poursuivie pendant une période d’environ deux ans et demi et Vanguard gérait 1,1 milliard AUD dans le Fonds qui comptait environ 1000 investisseurs.

• Le caractère intentionnel de la conduite : Bien que la Cour ait reconnu que la conduite de Vanguard n’était pas intentionnelle, le désir de présenter son Fonds comme « éthiquement soucieux » était plus important que de s’assurer que la composition du Fonds et la vérification des critères ESG étaient correctement communiquées aux investisseurs

• Implication de cadres supérieurs : Des cadres supérieurs, tels que le responsable des produits, le responsable de la stratégie des produits et le responsable de la gestion des produits, ont participé à l’élaboration des documents d’information continue contenant de l’information fausse ou trompeuse.

• Autodénonciation et coopération : Lorsque le responsable des risques a pris connaissance du fait que les déclarations des PDS et du site web étaient inexactes, le Fonds a été immédiatement mis en arrêt des opérations. Vanguard a ensuite promptement dénoncé la situation à l’ASIC. De plus, Vanguard a maintenu un haut niveau de coopération tout au long des procédures et de l’enquête de l’ASIC en répondant rapidement aux demandes d’informations et de documents du régulateur. Vanguard a aussi admis pratiquement l’ensemble des allégations de l’ASIC, à l’exception d’une allégation sur la nature et la portée de certaines déclarations. La Cour a accordé à Vanguard une réduction de pénalité de 25% pour souligner sa coopération avec l’ASIC.

• Améliorations apportées aux procédures de conformité de Vanguard : Lorsque l’information fausse ou trompeuse a été découverte dans le Fonds, Vanguard a procédé à un examen de ses produits d’investissement similaires qui s’appuyaient sur la vérification de critères ESG. De nouvelles politiques et procédures ont également été mises en place pour garantir le respect des obligations d’information continue et ainsi prévenir la transmission d’information fausse ou trompeuse.

Principes clés à retenir

Malgré la coopération de Vanguard avec l’ASIC, la Cour fédérale d’Australie, dans cette instance, a émis une pénalité monétaire importante, représentant un montant équivalant à l’ensemble des profits annuels de Vanguard Investments Australia Ltd et plus de 12 fois le revenu qu’a pu recueillir Vanguard pour la gestion du Fonds, et ce, malgré l’absence de préjudice financier pour les investisseurs.

En remportant deux grandes victoires en matière d’écoblanchiment et en imposant des sanctions civiles record, il appert que l’emphase est mise sur la dissuasion de publier de l’information fausse ou trompeuse sur les investissements ESG.

Au Canada, les Autorités canadiennes en valeurs mobilières (ACVM) ont publié des indications concernant leurs attentes à l’égard des fonds d’investissement axés sur l’ESG (voir l’avis 81-334 du personnel des ACVM). Il sera intéressant de voir si les ACVM entameront aussi des poursuites afin de dissuader l’écoblanchiment de la part des gestionnaires de fonds.

Par Me Julie-Martine Loranger, avocate émérite, associée chez McCarthy Tétrault S.E.N.C.R.L., s.r.l., avec la collaboration de Yassine Khadir et Vincent Leduc, respectivement associée, sociétaire et étudiant chez McCarthy Tétrault.

Le présent article ne constitue pas un avis juridique.

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Les buts principaux de ces lignes directrices, selon l’OCRI, sont l’uniformité de traitement, l’équité et la transparence. Elles sont séparées en trois sections : les Principes de détermination des sanctions, les Facteurs clés dans la détermination des sanctions et les autres considérations.

Principes de détermination des sanctions

Les sanctions, pour l’OCRI, sont de nature préventive en premier lieu. Donc, elles doivent être assez sévères afin de décourager une conduite future similaire par l’intimé et d’autres individus à tenir la même conduite. Ainsi, l’OCRI doit s’assurer qu’un contrevenant ne doit pas tirer profit de sa conduite fautive. Ainsi, la sanction doit comprendre une partie ou la totalité des montants qui ont été obtenus en plus d’amendes additionnelles.

Toutefois, il faut aussi que la sanction soit proportionnelle à la gravité de la faute qui a été commise. Elle doit non seulement considérer les facteurs aggravants, mais aussi ceux qui sont atténuants (par exemple, en coopérant de manière proactive avec l’OCRI).

Facteurs clés

Les facteurs clés, qui peuvent être atténuants ou aggravants à la peine, sont nombreux. Nous retenons les suivants, qui donnent une vue d’ensemble de l’intention de l’OCRI lors de l’élaboration de ceux-ci :

– L’étendue de la conduite fautive ;

– La période de la conduite fautive ;

– Les antécédents de l’intimé ;

– Le préjudice causé aux victimes ;

– La vulnérabilité des clients ;

– Les actions de l’intimé avant, pendant et suite à la conduite fautive.

Autres considérations

L’OCRI fait valoir que de nombreux autres facteurs peuvent venir influencer la sanction et non seulement le fait pour les clients d’avoir perdu de l’argent. Exposer son client à un risque de perte financière, même si aucune somme n’a été perdue, peut être un facteur aggravant lors de la détermination de la peine. Il en est de même avec les effets subjectifs qui peuvent être ressentis par les clients, tel que de la détresse émotionnelle, physique ou mentale.

En conclusion, les lignes directrices sur les sanctions publiées par l’OCRI visent à assurer une uniformité de traitement, une équité et une transparence dans les affaires disciplinaires. Elles mettent l’accent sur la prévention en imposant des sanctions suffisamment sévères pour dissuader toute conduite fautive future, tout en veillant à ce que les sanctions soient proportionnelles à la gravité des fautes commises. En tenant compte des facteurs aggravants et atténuants, ainsi que d’autres considérations pertinentes, l’OCRI cherche à protéger les investisseurs et à maintenir l’intégrité des marchés financiers au Canada.

Le présent article ne constitue pas un avis juridique.

* Avocate émérite, associée chez McCarthy Tétrault S.E.N.C.R.L., s.r.l., avec la collaboration de Yassine Khadir, stagiaire en droit chez McCarthy Tétrault.

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– a communiqué cette information privilégiée et a recommandé à deux personnes d’effectuer des opérations sur les titres Napec ;

– a recommandé à une troisième personne d’effectuer des opérations sur les titres de Napec.

Quant à Frédéric Racine, le Tribunal impose, entre autres, une pénalité administrative de 250 000 $ et ordonne à ce dernier de remettre à l’Autorité des marchés financiers (l’« Autorité ») la somme de 88 398 $ soit le gain réalisé suite à l’achat d’actions de Napec. Le Tribunal conclut que Frédéric Racine, alors qu’il détenait de l’information privilégiée :

– a effectué des opérations sur les titres de Napec ;

– a recommandé à deux personnes d’effectuer des opérations sur les titres de Napec et a communiqué à l’une d’entre elles de l’information privilégiée.

De plus, le Tribunal prononce les interdictions suivantes pour une période de cinq (5) ans à Philippe Gauthier et à Frédéric Racine :

– interdiction d’effectuer des opérations sur valeurs, sauf pour leur propre compte, et ce à certaines conditions ;

– interdiction d’agir à titre d’administrateur et de dirigeant d’un émetteur assujetti, d’un conseiller et d’un gestionnaire de fonds d’investissement.

Le Tribunal considère que la dissuasion générale est un facteur pertinent dans l’imposition de mesures administratives incluant une pénalité, et ce dans l’intérêt public.

En imposant ces sanctions, le Tribunal est d’avis qu’un message fort doit être transmis puisqu’il s’agit de manquements importants ayant de graves conséquences. Ces manquements minent la confiance des investisseurs dans les marchés financiers et nuisent au bon fonctionnement de ceux-ci. En effet, le bon fonctionnement des marchés financiers présuppose que ceux qui transigent sont à égalité et détiennent la même information en même temps.

Quant à la remise à l’Autorité par Frédéric Racine du gain de 88 398,16 $ en raison de l’achat d’actions de Napec, le Tribunal souligne la gravité des manquements commis. Une telle remise n’est pas une pénalité administrative, mais plutôt une mesure prononcée, et ce, dans l’intérêt public afin que la situation soit redressée.

Les pénalités et interdictions imposées sont donc dissuasives afin de s’assurer de la prise au sérieux des interdictions d’usage d’informations privilégiées.

« De plus, un message fort doit être envoyé que le “tuyautage” n’est pas un jeu permis dans le marché où tous devraient être sur le même pied d’égalité. Une telle pratique perdure encore aujourd’hui et elle ne saurait être tolérée »[2]

* Avocate émérite, associée chez McCarthy Tétrault S.E.N.C.R.L., s.r.l.

Le présent article ne constitue pas un avis juridique.

[1] Autorité des Marchés Financiers G. Gauthier, 2024 QCTMF

[2] Autorité des Marchés Financiers G. Gauthier, 2024 QCTMF 26, paragraphe 313

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Le premier point d’attention que souligne l’AMF est la détermination du montant d’un placement par prospectus. En effet, l’AMF met le point sur le fait que certains émetteurs indiquent une valeur en dollar déraisonnable compte tenu de leur situation spécifique. Par exemple, l’AMF pourrait demander à une société qui projette d’effectuer un placement par prospectus de 50 millions de dollars (M$), alors que sa capitalisation boursière est aussi de 50 M$, de justifier ce montant très élevé. Si les explications ne sont pas satisfaisantes, l’AMF pourrait intervenir afin de réduire cette valeur du placement.

L’AMF effectue aussi un rappel général quant aux délais des demandes de dispenses. Plusieurs dispenses, telles que la dispense d’établir des documents en français ou l’interdiction d’opérations limitée aux dirigeants, sont souvent effectuées en retard.

Au cours de la dernière année, l’AMF a remarqué plusieurs cas de diffusion d’information de nature technique ou scientifique par des sociétés minières qui n’étaient pas conformes avec la réglementation à ce sujet. En effet, pour publier cette information, les sociétés minières doivent indiquer le nom d’une des personnes qualifiées et la nature de sa relation avec la société. Cette personne doit être soit un ingénieur, soit un géoscientifique de niveau universitaire ou équivalent. De plus, lorsqu’un rapport technique est déposé en vertu de certaines dispositions spécifiques, tel que le dépôt d’un prospectus provisoire, il est nécessaire de respecter les règles d’indépendance de la personne qualifiée.

En ce qui concerne les assemblées annuelles virtuelles, l’AMF conseille aux sociétés de communiquer de manière claire et exhaustive la façon dont un actionnaire peut participer aux assemblées annuelles virtuelles, ainsi que la manière dont l’actionnaire peut exercer ses droits. Il est fortement encouragé de simplifier le processus d’inscription et d’authentification afin de faciliter la participation des actionnaires. Cette remarque fait suite à la préoccupation de plusieurs actionnaires qui continuent de soulever des inquiétudes quant au respect de leur droit lorsque les assemblées annuelles sont virtuelles.

L’AMF rappelle que pour satisfaire aux indications réglementaires, il faut mettre en évidence le fait que le flux de trésorerie est négatif, si c’est le cas, et que la société doit mettre en évidence des faits tels que le taux d’épuisement des liquidités ou les dettes importantes qui arrivent à échéance à court terme. En effet, l’AMF soulève que de nombreuses sociétés omettent de bien décrire les enjeux relatifs à leur situation financière dans leurs prospectus. Cela est d’autant plus important, car l’information de ce type est très utile afin d’informer les investisseurs des risques importants auxquels la société est exposée et, ainsi, permet à l’investisseur de prendre une décision d’investissement informée.

Le présent article ne constitue pas un avis juridique.

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