Dans un rapport publié le 6 février, la Banque Scotia a presque doublé sa prévision de croissance du PIB au Canada, la faisant passer de 0,5 % à 0,9 %. Aux États-Unis, la croissance en 2024 devrait atteindre 2,3 %, contre une prévision précédente de 1,3 %.

« Le scénario de la résilience se poursuit, les ménages des deux côtés de la frontière continuant à dépenser à un rythme plus élevé que prévu. L’impact des taux directeurs élevés reste moins négatif que ce que l’on craignait », explique la Banque Scotia.

La croissance du PIB américain a été « tout simplement spectaculaire », selon le rapport. Elle était de 5 % et de 3,3 % pour les troisième et quatrième trimestres de 2023, respectivement, et la Réserve fédérale d’Atlanta a suggéré une croissance de 4 % pour le premier trimestre de cette année. La croissance de l’emploi aux États-Unis a été forte, tout comme les gains salariaux, avec une croissance rapide de la productivité qui a contribué à ralentir l’inflation.

La croissance canadienne est plus forte que prévu, mais dans une moindre mesure qu’aux États-Unis. Selon la Banque Scotia, les pressions inflationnistes restent préoccupantes au Canada, avec une inflation sous-jacente proche de 4 % à la fin de 2023 et des gains salariaux robustes.

« Les révisions à la hausse de la croissance qui ne s’accompagnent pas d’un renforcement de la productivité réduiront l’offre excédentaire et les pressions désinflationnistes », souligne le rapport.

La croissance accrue a un coût inflationniste, la Banque Scotia prévoyant que la Banque du Canada et la Réserve fédérale américaine retarderont les réductions de taux jusqu’au troisième trimestre de cette année.

Le rapport prévoit que la Banque du Canada ajustera son taux de 5 % à 4,75 % à la fin du troisième trimestre avant d’atteindre 4,25 % à la fin de l’année. Quant au taux directeur américain, il devrait passer de 5,5 % à 5,25 % au troisième trimestre, avant de baisser encore de 75 points de base d’ici à la fin de l’année. Les deux pays devraient abaisser leurs taux d’intérêt à 3 % à la fin de 2025.

Cependant, la Banque du Canada est également sensible à la demande refoulée de logements au Canada. Les ventes de biens immobiliers résidentiels se sont accélérées, car les familles s’attendent à une baisse des coûts hypothécaires à long terme, selon le rapport. Cela pourrait exercer une pression à la hausse sur l’activité économique, ce qui pourrait amener la Banque du Canada à retarder encore davantage les réductions de taux.

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Le marché de l’emploi du pays a bien résisté aux hausses de taux d’intérêt de la Banque du Canada l’année dernière, avec une croissance de 2,4 %, soit l’ajout d’environ 500 000 nouveaux emplois nets. Le taux de chômage au dernier trimestre 2023 était de 5,8%, similaire au même trimestre en 2019.

« Alors que la création d’emplois dans le secteur privé s’est considérablement ralentie ces derniers mois, les pertes massives d’emplois ne se sont pas matérialisées comme certains prévisionnistes l’avaient anticipé », indique le rapport.

Si l’affaiblissement de la demande de main-d’œuvre a été la principale cause de l’augmentation des taux de chômage par le passé, ce cycle-ci, c’est l’abondance de l’offre de main-d’œuvre qui sera le principal moteur de l’augmentation du chômage, selon la Banque TD. Alors que les taux d’emploi dans chaque province ont dépassé la croissance de la main-d’œuvre en 2023, chaque province connaîtra des taux de croissance de la main-d’œuvre plus élevés que les taux d’emploi cette année.

Le rapport prévoit que le Québec, l’Ontario et la Colombie-Britannique connaîtront les plus fortes hausses du taux de chômage, de l’ordre de 1 % à 1,6 %. En revanche, en Alberta et dans les Maritimes, il n’augmentera que d’un demi pour cent ou moins, la croissance de l’emploi pouvant mieux suivre celle de la population active dans ces régions.

En ce qui concerne les secteurs spécifiques, la TD s’attend à ce que les services publics (en particulier les soins de santé), la construction et les industries pétrolières et gazières voient davantage de postes vacants par rapport aux niveaux de 2015 à 2019, ce qui profitera à l’Alberta, riche en combustibles fossiles, et aux provinces maritimes, où les services publics sont nombreux. En revanche, les taux de vacance dans l’industrie manufacturière et les services tels que la finance, l’assurance et l’immobilier sont retombés à leurs niveaux d’avant la pandémie.

Le taux de participation au marché du travail s’est stabilisé grâce aux niveaux d’immigration historiques des deux dernières années, qui ont attiré au Canada un grand nombre de personnes en âge de travailler. Toutefois, le vieillissement des baby-boomers, le nombre important de demandeurs d’emploi découragés et l’allongement de la durée des études exerceront à nouveau une pression à la baisse sur le taux d’activité à court terme, selon la Banque TD.

La croissance des salaires au Canada est passée du pic de 8 % atteint lors de la pandémie à 5,5 % en glissement annuel en décembre, mais elle reste deux fois plus élevée que la moyenne d’avant la pandémie.

« À l’avenir, nous prévoyons un ralentissement de la croissance des salaires nationaux en raison du ralentissement de l’emploi, de l’augmentation du taux de chômage et de la diminution des postes vacants », avertit le rapport.

Tout comme le taux de chômage, la pression à la baisse sur les salaires variera d’une province à l’autre. Le rapport prévoit que les salaires en Colombie-Britannique, en Ontario, en Nouvelle-Écosse et dans l’Île-du-Prince-Édouard diminueront plus rapidement au cours des prochains trimestres, tandis que la Saskatchewan, le Manitoba, le Québec et l’Alberta connaîtront toujours des salaires élevés en raison du resserrement de leur marché de l’emploi et, à l’exception de l’Alberta, de leur taux de syndicalisation plus élevé.

« Le marché du travail canadien est relativement bien placé pour faire face au ralentissement macroéconomique à venir, affirme le rapport. Contrairement aux ralentissements précédents, et à moins d’événements majeurs imprévus, la poursuite mais le ralentissement des embauches, en l’absence de licenciements importants dans l’ensemble de l’économie, devrait rester un point central. »

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Le FMI a indiqué s’attendre à ce que la croissance économique mondiale ralentisse à environ 3,0 % en 2023 et 2024, par rapport à celle de 3,5 % enregistrée en 2022.

Cette mise à jour de sa projection reflète une augmentation de 0,2 point par rapport à celle d’avril, lorsque la direction du FMI a indiqué que l’économie mondiale devrait croître de moins de 3,0 % cette année, augmentant le risque de faim et de pauvreté dans le monde.

Malgré la légère amélioration, les prévisions de croissance mondiale « restent faibles par rapport aux précédents historiques », indique le rapport du FMI. Mais l’économiste en chef de l’organisation, Pierre-Olivier Gourinchas, a ajouté dans un article de blogue qu’« à court terme, les signes de progrès sont indéniables ».

Le FMI prévoit également que l’inflation mondiale devrait passer de 8,7 % en 2022 à 6,8 % en 2023, puis à 5,2 % en 2024.

Les économistes de l’organisation ont indiqué que lorsque les États-Unis ont pu repousser un défaut sans précédent en résolvant l’impasse du plafond de la dette, plus tôt cet été, cela a en partie « atténué les risques qui pèsent sur les perspectives ».

Mais le FMI a souligné que la menace d’une inflation plus élevée attribuable à l’invasion de l’Ukraine par la Russie et aux conditions météorologiques extrêmes pourrait conduire les banques centrales à relever les taux d’intérêt ou convaincre les dirigeants mondiaux d’adopter des politiques économiques plus restrictives.

En outre, la lente reprise de la Chine après la réouverture de son économie après la pandémie « montre des signes d’essoufflement », a noté Pierre-Olivier Gourinchas.

L’économie américaine s’est révélée étonnamment résistante face à des coûts d’emprunt nettement plus élevés. Les employeurs ajoutent 278 000 emplois par mois jusqu’à présent cette année, et le taux de chômage, à 3,6 % en juin, n’est pas loin d’un creux d’un demi-siècle.

Le président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, et d’autres responsables se réuniront sous peu pour leur dernière décision sur les taux d’intérêt, dans l’espoir de parvenir à un « atterrissage en douceur », qui vise à freiner l’inflation sans provoquer de profonde récession.

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La montée démesurée des profits dans la récente flambée d’inflation est telle qu’elle a suscité en avril dernier le commentaire suivant d’Albert Edwards, éminent stratège économique à la Société Générale : « La publication récente des données sur les profits aux États-Unis a donné un autre choc à ma confiance flageolante que le système capitaliste fonctionne comme il devrait. »

Selon le stratège, les entreprises dans les économies développées, surtout aux États-Unis, se sont servies de l’excuse de la hausse des coûts des matériaux de base, de la pandémie et de la guerre en Ukraine pour pousser les prix bien au-delà des pressions sur les coûts, le phénomène qu’on a qualifié de « greedflation ».

D’autres études confirment que le principal moteur de l’inflation qu’on a connu en 2021 et 2022 tient à la montée des profits des corporations qui ont été en mesure d’exercer un contrôle des prix (pricing power) excessif.

L’inflation propulsée surtout par les hausses de profit

Une étude par trois économistes de la Federal Reserve Bank of Kansas City publiée au début de 2023 rapporte les propos devant le Congrès de Robert Reich, ancien Secrétaire au Trésor américain, qui affirmait : « Quand les entreprises ont des trésoreries pleines à craquer, pourquoi augmentent-elles les prix? Elles ne les montent pas simplement à cause des coûts accrus des approvisionnements et du travail (…). Parce qu’elles le peuvent. Et elles le peuvent parce qu’elles n’affrontent aucune concurrence significative. »

Les économistes de la Fed de Kansas écrivent : « Nous trouvons des preuves que la croissance des marges a été un facteur important de l’inflation en 2021. Plus précisément, les marges ont augmenté de 3,4 % au cours de l’année, alors que l’inflation était de 5,8%, ce qui suggère que la montée des marges pourrait expliquer plus de la moitié de l’inflation. » Plus exactement, les marges de profit des entreprises ont représenté 58,6% de l’inflation.

Une étude du Economic Policy Institute, à Washington, produit des résultats identiques, constatant qu’une part de 54% de l’inflation est attribuable à « des marges de profit plus grasses ». En contrepartie, les coûts de main d’œuvre n’accaparent que 8% de l’inflation récente alors que les coûts hors-main d’œuvre en représentent 38%.

C’est une évolution qui tranche complètement avec les normes historiques où, de 1979 à 2019, les profits n’ont représenté que 11,4% de la montée des prix et les coûts de main d’œuvre, 62%. « Les données des 40 dernières années suggèrent que les marges de profit devraient plutôt rétrécir et que la part du revenu des entreprises allant aux travailleurs devrait augmenter alors que le chômage baisse et que l’économie s’échauffe, » écrit l’EPI.

Un résultat d’anticipation

La Fed de Kansas n’explique pas la hausse des marges par un effort concerté de contrôle des prix. Elle observe que les hausses de marge ont eu lieu surtout en 2020 et dans le premier trimestre de 2021, se repliant un peu au trimestre suivant. Selon elle, c’est un indice que les entreprises ont monté leur prix « en anticipation de hausses de coûts à venir, plutôt qu’un exercice de pouvoir monopolistique ou de demande accrue ».

L’étude ajoute : si une impulsion monopolistique avait propulsé les hausses de marges, « nous nous attendrions à ce que les firmes connaissant la plus forte demande affichent aussi les plus fortes hausses de marge. Au contraire, les hausses de marge ont été les mêmes à travers des industries qui ont connu des niveaux différents de demande (et d’inflation). »

Visée monopolistique

Une autre étude de trois économistes de l’Université de Massachusetts Amherst, après analyse d’une vingtaine de sociétés dominantes dans leurs secteurs respectifs, soutient la perspective monopolistique, la caractérisant en tant « qu’inflation de vendeurs ».

Les auteurs repèrent trois phases dans l’inflation en cours. L’impulsion est venue d’abord de grandes sociétés d’importance systémique, par exemple Home Depot, General Mills, Coca-Cola, ExxonMobil, Dupont de Nemours, etc. Cette impulsion a été propagée et amplifiée par d’autres sociétés d’importance décroissante. Les joueurs systémiques ne se seraient pas engagés dans une hausse de prix si elles n’avaient pas prévu que leurs concurrents emboîteraient aussi le pas. C’est seulement en troisième phase que les travailleurs sont entrés dans la ronde en essayant de rattraper leurs pertes de salaire réel.

Quelle que soit la raison qui explique l’inflation actuelle (anticipation ou exercice monopolistique), il apparaît que la réponse macroéconomique actuelle de la part des banques centrales n’est pas indiquée. Certes, elle pourra écraser l’inflation, mais ce sera en punissant les moins coupables : les travailleurs et les petites entreprises, soutient l’étude de l’Université du Massachusetts Amherst. Ils proposent donc que la réponse des autorités « devrait viser à contenir les hausses de prix au point d’impulsion de façon à prévenir l’inflation dès le départ. »

Ainsi, les auteurs proposent de créer des stocks de réserve sur une plus grande variété de denrées de base et de limiter la spéculation financière sur celles-ci. Ils appuient également les lois dans certains États américains qui interdisent les pratiques de prix excessifs. Enfin, si ces mesures ne suffisent pas, ils proposent en dernier recours des contrôles de prix stratégiques pour certains secteurs d’importance systémique.

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Dans un nouveau rapport, l’agence de notation a déclaré que la croissance mondiale avait connu un début d’année meilleur que prévu, l’économie chinoise ayant progressé de 2,2% d’un trimestre à l’autre, contre 1,4% qui était prévu.

La surperformance de la Chine a été nourrie par « un fort rebond des exportations et de la consommation », a déclaré Fitch. « La levée des restrictions liées à la COVID-19 a entraîné une reprise rapide dans le secteur des services alors que les ventes immobilières se sont stabilisées. »

Au même moment, la croissance dans certains des plus grands pays européens, dont l’Allemagne, la France, l’Espagne et l’Italie, a également dépassé les attentes. Ces surprises haussières ont maintenu la croissance de la zone euro en ligne avec les attentes.

Aux États-Unis toutefois, la croissance a fortement ralenti par rapport au trimestre précédent, a déclaré Fitch, passant de 0,6% au trimestre précédent à 0,3%, ce qui était inférieur à sa prévision de 0,4%.

« En termes de composition de la croissance américaine, la forte consommation et la reprise des exportations ont été compensées par une contraction de l’investissement, une quatrième baisse trimestrielle consécutive et la baisse des stocks », a-t-il déclaré.

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Dans un nouveau rapport, les économistes de Marchés mondiaux CIBC prévoient un rattrapage en matière de croissance au cours du deuxième semestre et un refroidissement du marché du travail l’an prochain.

La divergence entre les marchés du travail et l’économie globale cette année est frappante et peu commune, mentionnent les auteurs du rapport,

« Quiconque utilise la tendance impressionnante de l’emploi pour prévoir l’évolution du PIB réel a été confondu par la croissance négative observée au premier semestre 2022, tandis que ceux qui s’appuient sur la tendance de la production pour prédire l’embauche ont sous-estimé le nombre de salariés qui figurent dans les recensions mensuelles », indique le rapport.

« Même avec le bénéfice d’un recul de 20-20, il est difficile de comprendre comment tant d’Américains ont été embauchés sans qu’une croissance de la production ne le reflète. »

L’une des explications est que la productivité moyenne du travail a chuté récemment – reflétant probablement certains des effets de la pandémie.

Au début de la pandémie, certains secteurs à faible productivité (restaurants, hôtels) ont vu leur activité chuter complètement, tandis que d’autres (vente au détail, banques) ont déplacé leur activité sur Internet, augmentant ainsi la productivité moyenne.

Plus récemment, lorsque les restrictions de santé publique ont été levées et que les conditions économiques sont revenues à la normale, l’émergence d’une faible productivité confirme un retour en présentiel.

« Il est donc possible que la faiblesse du PIB au premier semestre par rapport à l’emploi soit due à la création d’un grand nombre d’emplois de services à faible productivité, les consommateurs essayant d’ignorer la COVID-19 et de retourner à leurs activités antérieures », analyse le rapport.

« Si c’est le cas, il se peut que nous ayons encore un peu de chemin à parcourir dans cette direction au troisième trimestre, car la reprise des services aux consommateurs par rapport aux biens est encore en train de se remettre en place. »

Dans le même temps, les perturbations de la chaîne d’approvisionnement pourraient avoir miné la productivité dans des secteurs tels que le transport et l’entreposage qui ont signalé une faible productivité cette année, suggère le rapport.

Les données économiques récentes pourraient également avoir été quelque peu trompeuses, avance-t-on.

« Le PIB réel n’a peut-être pas été aussi mauvais qu’annoncé au cours du premier semestre de l’année, et l’embauche n’a peut-être pas été aussi dynamique que les données sur la masse salariale voudraient le faire croire », indique le rapport. « Des mesures de calcul alternatives pour ces deux indicateurs suggèrent que l’écart entre les deux pourrait être plus étroit que ce que nous observons dans les chiffres les plus couramment cités. »

Au-delà des éventuelles divergences de données, « il est grand temps que la croissance du PIB rattrape son retard à un moment donné », mentionne le rapport.

En effet, les économistes de la banque s’attendent à une croissance annualisée de 2,4 % du PIB réel au troisième trimestre.

À plus long terme, la vigueur récente de l’emploi devrait également s’affaiblir.

« La Fed s’est engagée à réduire la pression sur le marché du travail et, si le PIB et l’emploi se réalignent, la progression de la masse salariale diminuera fortement et le taux de chômage augmentera un peu l’année prochaine », signale le rapport.

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« La pandémie a eu des impacts importants sur l’économie et les finances publiques du Québec. C’est dans cet esprit que j’interpelle la communauté économique universitaire, dont l’expertise, le dynamisme et la créativité pourront aider le Québec à sortir plus fort de cette épreuve », a dit le ministre Eric Girard.

Il a ainsi lancé un appel de propositions auprès des départements de sciences économiques des universités québécoises de même qu’à des groupes de recherche. Cet appel porte sur deux thèmes :

• les cibles ou règles budgétaires que le gouvernement devrait se donner dans le but d’assurer une saine gestion des finances publiques;
• le rôle que peut jouer la fiscalité dans l’atteinte de deux objectifs gouvernementaux, soit l’accroissement du potentiel économique du Québec et la lutte contre les changements climatiques.

Le ministre des Finances encourage également la participation d’économistes travaillant dans des universités à l’extérieur du Québec.

Les économistes universitaires intéressés sont priés de transmettre leurs soumissions au ministère des Finances d’ici le 20 août 2021. Les résultats de recherche seront attendus au plus tard le 26 novembre 2021. Tous les détails de cette consultation spéciale sont disponibles au www.finances.gouv.qc.ca.

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Le directeur parlementaire du budget, Yves Giroux, attribue principalement ce « ralentissement marqué » à « des interruptions temporaires qui ont touché les secteurs minier, pétrolier, gazier, des véhicules automobiles et du transport ferroviaire ».

Dans son Suivi économique et financer de février, le DPB prévoit maintenant une croissance annuelle réelle du PIB de 1,5 % au premier trimestre de 2020, ce qui est également plus faible que prévu. Ce ralentissement serait dû en partie à la baisse des investissements commerciaux et aux impacts économiques du coronavirus.

Le rapport du DPB prévoit par ailleurs que le déficit budgétaire fédéral pour l’exercice 2019-2020 atteindra 23,5 milliards de dollars (G$), soit environ 10 % de plus que prévu en novembre. Cette nouvelle prévision tient compte « des mesures supplémentaires annoncées dans la Mise à jour économique et budgétaire du gouvernement ainsi que d’une augmentation des coûts des services liés aux régimes de pension et à d’autres avantages futurs des employés ».

La prévision de déficit du DPB pour l’exercice 2019-2020 est toutefois inférieure de 3,1 G$ à ce que le ministère des Finances projetait dans sa mise à jour économique et financière de décembre.

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Toutefois, la région n’est pas à l’abri d’un ralentissement économique mondial, les investisseurs ont donc intérêt à être plus sélectifs lorsqu’ils investiront sur ce continent au cours de l’année à venir.

« L’Asie reste une région intéressante, mais son ralentissement économique n’a pas encore pris fin, explique Sue Trinh, directrice générale, Stratégie macroéconomique mondiale. La lenteur persistante de la croissance économique et la faiblesse de l’inflation rendent les marchés vulnérables à un volte-face des investisseurs. »

Le ralentissement, causé par la guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine, devrait atteindre son creux plus tard cette année et la reprise sera graduelle. Elle pourra toutefois être freinée par de nombreux obstacles dont la vigueur du dollar américain et la « décision de Beijing de mettre en place ou non des mesures de relance massives pour stimuler l’économie chinoise », selon l’experte basée à Hong Kong.

À l’ère des rendements négatifs

Dans son rapport, Manuvie se penche aussi sur les défis posés par les titres de créance à taux négatif.

Face au contexte économique actuel, les principales banques centrales adoptent des politiques d’assouplissement quantitatif. Elles ont pour conséquence de générer des rendements négatifs pour une portion des titres à revenu fixe. Une situation qui devrait perdurer pendant un certain temps, selon les auteurs du rapport.

Les gestionnaires auront besoin de plus d’outils pour générer des rendements. Il leur faudra notamment disposer de capacités de recherche à l’échelle mondiale pour prendre de meilleures décisions et être plus efficaces dans la gestion des risques.

Facteurs ESG : des occasions à ne pas manquer

Par ailleurs, l’investissement responsable suscite un intérêt croissant sur les marchés asiatiques. Il y aura d’excellentes occasions à réaliser pour les gestionnaires de titres à revenu fixe.

« Au Japon, la valeur des actifs détenus dans le cadre de stratégies de placement durable a quadruplé de 2016 à 2018, propulsant le pays à la troisième place du palmarès mondial des marchés de l’investissement durable [derrière l’Europe et les États-Unis] », peut-on lire dans le rapport.

Toutefois, l’information sur les facteurs ESG a beau s’améliorer en Asie, les données restent incomplètes et inégales. Cela devrait inciter à une gestion active des titres à revenu fixe qui les prennent en compte.

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