Le cas récent de la firme de capital privé Blue Owl Capital, qui gère plus de 307 milliards de dollars américains d’actifs, a servi de rappel. Dans un de ses fonds de prêts privés, Blue Owl a annoncé en février dernier un gel complet des rachats de parts. Selon la direction, il ne s’agit pas d’un gel définitif, mais plutôt d’un changement de méthode par laquelle les investisseurs rentreront dans leur argent au cours d’une période de 45 jours.

Selon Valeurs mobilières TD (VMTD), « la suspension des rachats de Blue Owl met en évidence une leçon récurrente en matière de constitution de portefeuille : le rendement doit toujours être évalué en tenant compte de la liquidité et de la transparence ».

Un segment de marché en croissance

L’événement peut servir de rappel aux investisseurs attirés par les fonds non traditionnels, où logeaient 67,5 milliards de dollars d’actifs (GS) au Canada à la fin de 2025, répartis entre fonds communs de placement (FCP), à hauteur de 38,3 G$, et FNB, à hauteur de 29,2 G$, selon l’Association des marchés de valeurs et des investissements (AMVI). Cela représente 1,5 % de l’actif total des FCP et 4,1 % de celui des fonds négociés en Bourse (FNB). Notons que la popularité de ces fonds est en hausse, l’AMVI constatant que « l’année 2025 s’est avérée la plus fructueuse jamais enregistrée pour les ventes de fonds non traditionnels ».

Côté FNB, le risque de liquidité est peu présent tant au Canada qu’aux États-Unis, selon Linda Ma, directrice, recherche FNB chez Banque Nationale du Canada Marchés financiers (BNCMF). « Au Canada, dit-elle, on limite la portion non liquide d’un fonds à 10 % de la valeur d’actifs nets, aux États-Unis, à 15 %. Même quand le parquet des actions athénien a fermé au moment du référendum grec de 2015, les FNB américains de titres grecs ont continué de se négocier. » Cette marge de sécurité vaut même pour la catégorie des FNB alternatifs liquides : « Aucun n’atteint la limite théorique de 15 % d’actifs non liquides », affirme Antoine Giasson-Jean, chef des placements chez RGP Groupe financier.

Linda Ma reconnaît toutefois qu’il peut y avoir des situations d’exception, notamment au début de la guerre en Ukraine quand des actifs russes ont été bloqués. « Des FNB cotés aux États-Unis ont interrompu tout rachat et ont par la suite été liquidés », signale-t-elle. On a même vu des situations « inverses » au moment de la crise obligataire entourant la pandémie de COVID-19. Alors que les transactions sur plusieurs obligations étaient paralysées, certains FNB qui en contenaient ont continué de s’échanger. Il y avait un écart parfois important entre le prix de ces FNB et leur valeur d’actifs nette (VAN), mais au moins ils continuaient leurs achats et ventes.

Fonds pour investisseurs accrédités

Côté FCP, dans certains fonds spécialisés, le risque de liquidité peut être très important. Il peut arriver que la totalité des actifs soient non liquides, comme c’est le cas pour des fonds qui investissent directement dans des actifs immobiliers ou dans des entreprises non cotées en Bourse. Si afflue une demande importante de rachats, il se peut que le gestionnaire du fonds retarde les rachats ou même les bloque complètement, comme ce fut le cas pour le fonds de Blue Owl.

De tels fonds sont généralement offerts sous forme de fonds à notice d’offres réservés aux investisseurs accrédités. De tels placements ne visent pas des investisseurs « qui peuvent comprendre la non-liquidité comme un piège plutôt que comme une opportunité », souligne Antoine Giasson-Jean.

En effet, le manque de liquidité n’est pas une tare ; c’est un risque inhérent à tout placement qui agit non pas comme un interrupteur, mais dans un continuum, rappelle-t-il. Même dans un marché très liquide comme celui des actions, il peut survenir des moments où la liquidité coince.

Dix questions

La firme d’Antoine Giasson-Jean se spécialise dans les placements alternatifs. C’est pourquoi nous lui avons demandé de nous présenter en 10 questions les choses essentielles dont un conseiller doit être averti de façon à recommander en toute connaissance de cause un fonds de placement spécialisé à un client intéressé.

1. Quelle est la liquidité des actifs sous-jacents ? C’est la question fondamentale. Si ces actifs sont composés de titres à grande capitalisation, les risques de non-liquidité sont considérablement amenuisés ; s’il s’agit de titres de sociétés fermées, ils augmentent considérablement.
2. Quelle est la fréquence des rachats ? Dans le cas d’un FNB courant, elle sera quotidienne ; dans le cas d’un fonds d’infrastructure, elle pourra être trimestrielle.
3. Y a-t-il une période de blocage pendant laquelle les rachats sont interdits ? « Dans le placement privé, cette période peut être de trois à sept ans, explique Antoine Giasson-Jean. C’est la période durant laquelle le fonds gagne en valeur. Si les investisseurs pouvaient sortir, ça nuirait trop à la stratégie. »
4. Y a-t-il un mécanisme de protection s’il y a trop de sorties simultanées ? Un important appel de rachats pourrait fortement affecter la valeur du fonds. Habituellement, le seuil des rachats avant blocage est établi à 5 % ou 10 % de la VAN. C’était le cas de Blue Owl, dont le seuil était de 5 %.
5. Qui supporte le coût d’un rachat important ? Si un investisseur important se fait racheter à un prix élevé et que le prix ne bouge pas, il est favorisé, et les investisseurs qui restent peuvent pâtir d’un prix déprimé. Pour éviter ce type de situation, plusieurs fonds imposent une pénalité au-delà d’un certain seuil de sortie.
6. Combien de temps faudrait-il pour liquider une partie importante du portefeuille ? Ici, il faut faire confiance à la réponse du gestionnaire et à sa connaissance intime des actifs qu’il gère, propose Antoine Giasson-Jean. On peut trouver des logiciels capables de répondre à une telle question, « mais ils ne sont pas accessibles à l’investisseur moyen ». Le problème est simple : s’il s’agit d’un fonds de titres de petite capitalisation et qu’il faut vendre 500 000 actions à la hâte, faudra-t-il sept jours ou trois mois ?
7. Quelle proportion du portefeuille repose sur des prix observables et quelle proportion sur des prix évalués ? Le titre d’une entreprise en Bourse bénéficie de prix de marché bien connus et observables, mais il n’en est pas nécessairement de même pour le prix d’un hôtel.
8. Qui fait l’évaluation des prix si on a affaire à un portefeuille dont la valeur tient à des évaluations ? Le fonds recourt-il à une firme indépendante de grand renom ou à un petit bureau comptable inconnu ?
9. Quelle est la concentration des investisseurs ? Si le fonds compte trois investisseurs qui détiennent chacun 15 %, la sortie de l’un d’eux pourrait faire souffrir la VAN. Il n’en sera pas de même si l’actif est réparti entre une multitude de petits détenteurs.
10. À quel type d’investisseur s’adressent ces placements spécialisés ? Il ne faut pas un investisseur qui dispose d’un horizon d’investissement court, mais plutôt d’un investisseur à long terme. Il faut aussi que l’investisseur dans un tel véhicule comprenne l’avantage qu’y représente le risque de liquidité.

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