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Quand les FNB sont sources de craintes

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gopixa / 123RF Banque d'images

Certains s'inquiètent du taux de roulement et de la liquidité des FNB en cas de stress financier.

L'industrie des fonds négociés en Bourse (FNB) vante souvent la liquidité additionnelle que crée la structure de ces fonds. Les parts de FNB sont cotées en Bourse et négociées comme des actions sur le marché secondaire, ce qui engendre, en quelque sorte, une source de liquidité.

Or, selon plusieurs analystes, la liquidité des titres sous-jacents qui composent les portefeuilles de FNB est plus importante que cette dernière source de liquidité afin de déterminer la véritable liquidité d'un FNB. Plus il sera facile pour un manufacturier de FNB d'acheter ou de vendre l'actif sous-jacent du FNB afin de créer ou d'éliminer des parts de FNB, plus celui-ci sera liquide. L'inverse est aussi vrai, ce qui fait craindre l'impact, sur certains FNB, d'un stress important, comme une grave crise financière.

Jean Morissette, consultant et ancien dirigeant de Services Financiers Cartier, s'interroge aussi sur la liquidité de ces fonds lors d'une éventuelle crise financière. Il se fait prudent : «On connaît bien les avantages des FNB, mais on connaît moins bien leurs inconvénients. On va les découvrir avec le temps.»

Les doutes de Jean Morissette semblent appuyés par nul qu'autre que Jack Bogle, fondateur de Vanguard. En décembre dernier, dans le Financial Times, celui qui est le père de la gestion passive, le concept à l'origine des FNB, demandait aux régulateurs de porter attention aux FNB. «Pourquoi ? À cause de leur poids et de leur fragilité lors de stress sur les marchés.»

«Le taux de roulement annuel de l'actif des parts dans le plus gros FNB du monde, qui reproduit le S&P 500, atteint 3 000 %, écrivait Jack Bogle dans le quotidien britannique. Les conséquences de ce volume de transactions - appelez ça spéculation si ça vous chante - devraient être analysées.»

Selon lui, le taux élevé de roulement des FNB crée une illusion de liquidité. En effet, il est possible de négocier fréquemment les titres du FNB, car ces derniers sont vendus et achetés sur le parquet de la Bourse sans que les sous-jacents (les véritables titres détenus par les FNB) ne le soient, eux. Or, rien ne prouve que ces sous-jacents soient aussi liquides. Pensons entre autres aux obligations de sociétés ou municipales. D'où une dichotomie entre la liquidité du FNB et celle des sous-jacents qui pourrait éclater en plein jour en cas de chaos sur les marchés.

Rappelons que les FNB sont négociés sur les marchés boursiers sans que les titres détenus par ceux-ci ne changent de mains. Les fonds communs, eux, ne peuvent être vendus qu'au prix de clôture. Le fonds commun qui subit des décaissements doit forcément se départir de titres. Il ne peut donc y avoir une divergence trop grande entre la liquidité du fonds commun et celle des sous-jacents, contrairement aux FNB.

L'origine des craintes

Les FNB prennent plus de place sur les marchés. Par exemple, le volume quotidien de l'action la plus négociée du monde, celle d'Apple, atteint 3 G$. Ce qui est peu par rapport au FNB le plus négocié, le State Street SPDR S&P 500, dont le volume atteint 14 G$ tous les jours. Cinq des sept titres les plus échangés sur les marchés mondiaux sont des FNB. Jack Bogle, lui, constate que les FNB comptent pour la moitié du volume total des Bourses américaines.

Selon certains, cette croissance effrénée des FNB laisse envisager une cassure potentielle entre le marché des FNB et celui des titres financiers que les FNB devaient pourtant calquer. D'où la possibilité de la formation d'une bulle qui pourrait éclater en cas de turbulence sur les marchés si les investisseurs perdaient soudainement confiance en un outil qui ne serait pas aussi liquide que promis, puisque le marché des sous-jacents de ces FNB ne serait pas nécessairement en mesure de répondre à des ventes en catastrophe.

Pour illustrer cette popularité des FNB, rappelons qu'en 2016, les fonds communs ont subi aux États-Unis des décaissements nets de 130,7 G$, tandis que les FNB enregistraient 240 G $ d'entrées nettes, selon Morningstar.

Le chaos survenu le 24 août 2015 à New York lorsque les cours se sont effondrés rapidement à l'ouverture démontre qu'il n'est pas toujours facile de vendre rapidement un FNB et que des écarts importants peuvent survenir entre le cours d'un FNB et la valeur des sous-jacents. Plusieurs notent, toutefois, que ce problème n'était pas dû aux FNB, mais aux règles mises en place à la suite de la crise financière de 2008 et le flash crash de 2010. La NYSE avait alors eu recours à la Rule 48.

«L'ouverture des transactions sur plusieurs titres avait été retardée, explique Chris Heakes, vice-président et gestionnaire de portefeuille, placements de produits structurés mondiaux, BMO Gestion d'actifs. Les FNB ont eu un comportement erratique ce matin-là et leurs cours variaient beaucoup, mais tout comme celui des actions sous-jacentes.»

Industrie rassurante

«Les FNB constituent moins de 5 % de l'ensemble des actifs sous gestion. Comment les FNB peuvent-ils être accusés de causer ces soubresauts s'ils ne représentent qu'une si petite partie des actifs sous gestion ?» s'interroge Alfred Lee, vice-président et gestionnaire de portefeuille chez BMO Gestion d'actifs.

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